第7章 · 债券：契约现金流机器
债券价格如何由现金流折现得来
Scene
张先生把晨光烘焙那张 8% 票息三年期债券的现金流全部画在了时间轴上：第一年 4 万，第二年 4 万，第三年 4 万加本金 50 万。
"总共能收回 62 万。"陈一诺说，"比我借的 50 万多 12 万。所以买这张债券，三年一共赚 12 万。"
"不对。"张先生摇头，"你忘了时间。明年的 4 万，今天的价值不到 4 万。后年的 4 万，今天的价值更少。如果你要求每年 6% 的回报——"
他在计算器上敲了几下："这张面值 50 万、票息 8% 的三年期债券，如果市场利率是 6%，它今天的合理价格是 52.67 万。比面值高了 2.67 万——这叫溢价。因为它的票息 8% 超过市场利率 6%，你得付溢价才能买到这张'好于市场'的现金流。"
Exploded View
Mechanism
逐层拆解
为什么面值 50 万的债券今天不是 50 万
晨光烘焙承诺给你三年总共 62 万。但如果你今天口袋里有 50 万，你可以存银行拿 6% 的利息，三年后变 59.55 万。既然晨光烘焙给你 62 万，它的现金流比银行的好——竞争之下，你愿意多付一点来获得这张券。多付多少？多付的那部分刚好让回报率降到市场水平 6%。
这就是债券定价的"竞争均衡"：当市场上的同类资产都在提供 6% 回报时，一张提供 8% 票息的债券不可能只卖面值——人们会竞相购买，把价格推到溢价，直到 YTM 降到 6% 为止。
溢价和折价：谁在补偿谁
如果你花 52.67 万买面值 50 万的债券，你多付了 2.67 万。但这 2.67 万不是白给的——这三年里，你每年拿的 4 万票息超过了市场水平，多拿的利息刚好让你"回本"这 2.67 万溢价。到期那天，你只能拿回面值 50 万，亏了 2.67 万面值——但你多赚了票息。
折价债券相反：你花 47 万买面值 50 万的券，票息低于市场水平——但你到期能挣 50 万面值，赚了 3 万价差。YTM 把"票息收入"和"价差收入"揉在一起，给你一个统一回报率数字。
YTM 的隐藏假设：票息必须以同样收益率再投资
YTM 背后的计算假设你每期收到的票息都能立即以相同的 YTM 再投资。如果市场利率下降了，你到手的票息只能投到更低回报里去——你实际赚的会低于 YTM。这是 CFA 反复强调的 YTM 局限性：YTM 是一个"承诺回报"（promised yield），不是"实现回报"（realized return）。两者只有当所有票息都能按 YTM 再投资时才相等。
What remains
读完检查
- 债券价格 = 所有未来现金流的现值之和
- 市场利率 ↑ → 债券价格 ↓；市场利率 ↓ → 债券价格 ↑
- 溢价/折价/平价取决于票息率与市场利率的关系
- YTM 是让价格等于现值总和的折现率，但包含再投资假设
- 实现回报可能不等于 YTM